公司概况:地处长三角经济带核心城市,多元股权结构优化公司治理。
   
杭州银行成立于1996年9月,由原杭州市33家城市信用社股东、信用联社股东及杭州市财政局等股东共同发起设立。杭州银行股权结构多元,国有股东(杭州市财政局持股27.4%)、海外战略投资者(澳州联邦银行持股20%)、险资(中国人寿、太平洋人寿)、本地民企(红狮控股)的参股进一步平衡和优化了公司的股权结构。其中,澳联银行作为澳洲领先的金融机构,与杭州银行的合作将对杭州银行在产品线的丰富、中小企业和零售客户服务能力的提升上有明显助益。截至2016年6月30日,杭州银行在杭州地区的存款、贷款的市场份额分别为7.6%、5.7%。杭州银行目前已在北京、上海、深圳、南京、合肥设立分行,完成了对国内经济最活跃的长三角、珠三角、环渤海三大经济圈的覆盖。
   
同业比较:息差收窄放缓,资产质量略逊同业。
   
息差收窄放缓,规模增长乏力,资产负债结构调整。近年来杭州银行净息差逐年收窄,与行业趋势一致,2016年上半年净息差为2.12%,较年初收窄11BP。相较于A股上市城商行,绝对水平高于宁波、北京和江苏,低于南京和贵阳。作为浙江省会,杭州金融业竞争较为激烈,叠加近年来受经济下行影响,杭州银行规模增长受到一定制约,2016上半年其存贷款较年初增长6%/8%,位列A股已上市城商行最低。扩张乏力和息差收窄的情况下,杭州银行对资产负债结构进行了一定调整,增加了非标资产的配置规模,这也基本与其他区域性银行的变化趋势保持一致。
   
资产质量逊于同业,拨备计提力度小于上市城商行。从资产质量来看,截止2016年上半年杭州银行不良率为1.64%,较年初提高28bps,在A股上市城商行中杭州银行最高,不良生成率(1.54%)处于可比中游水平。此外,杭州银行关注类贷款比率偏高,2016年上半年为5.06%,显著高于南京(2.13%)、宁波(1.66%)和北京(1.20%),而逾期不良剪刀差也高于对标行,我们认为杭州银行未来不良生成压力高于对标同业。从拨备水平来看,2016年上半年杭州银行拨备覆盖率为171%,较15年下降22个百分点,低于其他上市城商行的拨备水平,未来拨备计提仍有压力。
   
发力投行资管,关注中收提升空间。
   
2016年上半年杭州银行实现手续费及佣金净收入9.04亿元,同比增长22.67%,占营收比重较15年提升3个百分点至13%,不过从增速水平和收入结构来看,杭州银行均仍处于同业下游,未来仍有较大改善空间。根据公司未来的战略规划,杭州银行未来将继续推动投资银行与交易银行业务的发展,通过提供综合服务获取利润。公司同时将加大对资管业务和金融市场业务的资源倾斜,加强人才培养。杭州银行未来五年将通过实施“六六战略”实现差异化发展,向新新型银行转型。我们认为未来杭州银行手续费收入占比将继续提升,逐步向其他上市城商行接近。
   
盈利预测及估值:
   
杭州银行积极调整资产负债结构,息差表现有望进一步改善,同时手续费收入在投行和资管业务的带动下,中收表现依然值得期待。在我们的预测模型中我们主要运用相对估值法对杭州银行进行估值,得到杭州银行的合理估值对应2016年PB1.00x-1.05x之间,对应股价在15.04-15.79元。作为新股,我们参考A股上市城商行上市后短期涨幅空间,结合近期银行股IPO的短期表现,预计公司上市后股价存在100%-130%的溢价空间,对应股价28.78-33.10元,对应16年PB1.91x-2.20x,首次覆盖给予“推荐”评级。
   
风险提示:资产质量暴露超预期。